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Mai 2025

ENVIRONNEMENT CONJONCTUREL

1. Environnement macro-économique

2. Environnement des marchés

3. Analyses et Perspectives

Monde : la croissance mondiale devrait passer en-dessous de 3% cette année, compte tenu du choc de confiance attendu lié à la guerre commerciale menée par les Etats-Unis. Même en cas d'accalmie sur ce front, la croissance américaine devrait être divisée par deux par rapport à 2024. En Europe, l'impact des barrières tarifaires américaines est limité grâce au commerce intra-européen, qui totalise près des trois-quarts des exportations des pays de la zone, avec une croissance prévue à +0,8%. Pour la Chine, l'accord récemment conclu avec les États-Unis devrait limiter l'impact sur la croissance par rapport aux craintes initiales, mais l’activité ne devrait guère progresser de plus de 4%.

États-Unis : les États-Unis ont décidé de suspendre temporairement les tarifs douaniers, ce qui a conduit à des négociations d'accords commerciaux avec divers pays. Certains ont déjà été conclus, notamment avec le Royaume-Uni et la Chine. Dans ce contexte, la Fed a toutefois choisi la prudence et maintenu ses taux directeurs inchangés. Si l’indicateur PMI manufacturier se stabilise à 50,2 en avril, le PMI des services se dégrade à 50,8 contre 54,4 le mois précédent, mais reste en territoire positif.

Evolution du sentiment des ménages et des PMI
depuis début 2022

Source : Bloomberg/ VEGA IS – Données actualisées au 30/04/2025

Asie : la Chine et les États-Unis ont signé un accord pour abaisser mutuellement leurs droits de douane, dans le but de mettre fin à la guerre commerciale ayant fortement perturbé l'économie mondiale et les marchés boursiers. Cet accord prévoit une pause de 90 jours et une réduction temporaire de 115% des droits de douane réciproques précédemment fixés (respectivement à 30% pour les produits chinois importés aux Etats-Unis et 10% pour les produits américains importés en Chine). En avril, le secteur manufacturier chinois a montré des signes de faiblesse, avec un PMI Manufacturier qui est tombé à 49,0 contre 50,5 le mois précédent. De même, l'indice PMI des services a légèrement reculé, s'établissant à 50,4 en avril contre 50,8 en mars.

Europe : concernant les droits de douane sur les pays de l’UE, aucun accord n’a encore été conclu avec les États-Unis. En avril, la BCE a poursuivi sa politique d'assouplissement monétaire pour soutenir l'économie européenne, réduisant son taux de dépôt de 25 pbs à 2,25%. Le PMI manufacturier est resté en zone de contraction, atteignant 49,0 en avril contre 48,7 en mars, tandis que le PMI des services a légèrement augmenté pour s'établir à 50,1, comparé à 49,7 en mars. Les dernières données provisoires montrent que l'inflation annuelle des prix à la consommation est restée stable à 2,2% en avril, alors que l'inflation sous-jacente est passée de 2,5% en mars à 2,7% en avril.

Inflation en zone euro
(données prévisionnelle)

Source : Bloomberg/ VEGA IS – Données actualisées au 30/04/2025

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2. Environnement des marchés

Actions

Malgré l'incertitude ambiante, les actions internationales ont fini avril à l’équilibre. Les résultats en euro ont toutefois été fortement pénalisés par la forte baisse du billet vert et le MSCI Word AC en EUR cède -4,1%. L’indice mondial s’est toutefois redressé depuis, et gagne désormais à +2% en EUR par rapport à fin mars, permettant de limiter les pertes depuis le début de l’année à -3,5%. Avril a aussi été marqué par une nette surperformance des valeurs de croissance, avec une hausse de +3,2% en USD pour le MSCI World Growth, contre une baisse de -1,3% pour le MSCI World Value.
Aux États-Unis, si le S&P 500 a reculé de -0,7% en USD, le Nasdaq a enregistré un gain de +1,6% en USD. En Europe, l'indice Stoxx Europe 600 a légèrement reculé de -0,5% en EUR. Depuis le début de l'année, et sur la base des données arrêtées au 14 mai, le S&P 500 affiche toujours un recul de -6,9% en EUR, tandis que le Stoxx Europe 600 s’inscrit en hausse de +9,2%. Les marchés émergents ont montré une certaine résilience, avec un léger gain en USD en avril, mais affichent un recul de -3,7% en EUR.

Évolution des actions internationales depuis 2024
(MSCI World en EUR)

Sources : VEGA Investment Solutions, Bloomberg, données au 05 mai 202

Taux

En avril, le marché obligataire américain s'est légèrement détendu, avec une baisse des rendements des T-bonds à 10 ans de 4,20% fin mars à 4,16% fin avril. Cependant, de solides chiffres sur l'emploi, signalant la résilience du marché du travail américain, ont fait remonter les rendements à 4,44% au 15 mai.
En Europe, les taux ont suivi une tendance baissière. Le rendement du Bund allemand a reculé de 2,74% fin mars à 2,44% fin avril, avant de remonter légèrement à 2,52% le 5 mai. De même, le rendement de l'OAT française a baissé de 3,45% à 3,17%, puis a également augmenté pour atteindre 2,62% au 15 mai.
Les indices Bloomberg Global Aggregate Eur Hedged et Bloomberg Euro Aggregate ont enregistré des hausses respectives de +0,8% et de +1,7% en avril, avant de reperdre une partie de leur avance début mai. Depuis le début de l'année (au 14/05), les évolutions de ces deux indices sont médiocres, avec des variations respectives de +0,35% et -0,21%.

Évolution des rendements obligataires souverains
à 10 ans depuis 2024

Sources : VEGA Investment Solutions, Bloomberg, données au 05 mai 202

Source : VEGA Investment Solutions, données au 4 avril 2025

Les chiffres des performances citées ont trait aux années écoulées. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures.

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3. Analyses et Perspectives

Les vues de l'allocataire*

À SAVOIR

Les éléments de connaissance client, comme l’existence ou la validité du QCF (Questionnaire de Connaissances Financières), devront être vérifiés et mis à jour avant de démarrer le parcours avec le client.

Aux États-Unis, la question des barrières tarifaires et de la guerre commerciale débridée continue de dominer l’actualité et de générer beaucoup d’incertitude pour les acteurs économiques américains, pour la banque centrale et pour les investisseurs. On note toutefois un contraste important entre le pessimisme des institutionnels et les flux positifs significatifs des investisseurs individuels qui se sont de nouveau portés sur les valeurs de croissance.

Du côté européen, si des clarifications ont émergé du côté britannique, le conflit commercial est loin d’être réglé et il faudra attendre l’approche du 8 juillet – marquant la fin du sursis de 90 jours – pour déterminer les impacts finaux. On peut imaginer qu’un socle de 10% de droits de douane applicables à une grande partie des produits restera d’actualité ce qui devrait limiter l’impact négatif sur la croissance du PIB de la zone euro à 0,2%. En Allemagne, les marchés veulent d’ailleurs croire à un alignement des planètes : la baisse des tensions commerciales et l'élection le 6 mai du leader des conservateurs, Friedrich Merz, à la tête du pays ont porté le DAX à des records. L'autre facteur de soutien est venu de la résistance de l'activité économique dont l'ampleur de la hausse a surpris.

Nous avions opportunément décidé le lundi 7 avril de renforcer nos expositions aux actions européennes (avec un biais France), compte tenu de la sévérité de la baisse observée alors (près de 15% par rapport au plus haut du 19 mars), du retour à des niveaux de valorisation attractifs et de l’impact jugé relativement modéré sur l’activité européenne. Nous avons entretemps, et compte tenu du fort rebond des marchés (+12% pour le Stoxx Europe 600 à la fin avril et +16% désormais par rapport au 7 avril), décidé d’alléger nos positions pour revenir à la neutralité.

Nous estimons que la crise générée par le "Liberation Day" n’est pas terminée mais l’administration américaine semble désormais faire preuve d’un plus grand pragmatisme, comme en témoigne l’accord provisoire avec la Chine. Notre position reste très tactique, mais nous pourrions reprendre des positions à l’achat si un repli suffisamment significatif devait se manifester en cas de déception sur les discussions commerciales.

S’agissant de nos positions obligataires, nous avons fait le choix de ne pas nous précipiter sur la dette souveraine américaine pour amortir la volatilité des actions. Ce choix a été pertinent compte tenu du mouvement haussier observé sur les taux longs aux Etats-Unis (l’indice Bloomberg US Aggregate a reculé de -1% depuis le 7 avril). Nous maintenons une position légèrement surpondérée en sensibilité, mais concentrée sur la zone euro. Il nous semble en effet que la trajectoire de l’inflation – aidée récemment par le recul des prix du pétrole et la hausse de l’euro – devrait valider nos attentes de baisse des taux directeurs à 1,75% en zone euro en fin d’année. Nous restons aussi vigilants sur la partie longue de la courbe - à l’aune des besoins de financement liés aux plans d’investissement allemand et européen - ce qui signifie que nous privilégions les maturités courtes et moyennes. À noter que le crédit "investment grade" invite toujours à une position constructive sur cette classe d’actifs, en dépit d’un quasi-retour à la normale sur les primes de risque.

Ces avis et opinions sont susceptibles d’évolution et n’engagent pas la responsabilité de leurs auteurs.

* Allocataire = VEGA Investment Solutions

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Source : VEGA Investment Solutions. Ces avis et opinions sont susceptibles d’évolution et n’engagent pas la responsabilité de leurs auteurs.
Achevé de rédiger le 15 mai 2025

Les analyses et les opinions mentionnées dans le présent document représentent le point de vue de l’auteur référencé. Elles sont émises à la date indiquée, sont susceptibles de changer et ne sauraient être interprétées comme possédant une quelconque valeur contractuelle.

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